以業(yè)績而論，在持續(xù)的低油價沖擊下，中國三大國有石油上市公司今年上半年的業(yè)績均屬慘淡。中國石油化工股份有限公司(600028.SH，下稱中國石化)雖然實現(xiàn)凈利潤199億元，但同比下降21.6%；中國石油天然氣股份有限公司(601857.SH，下稱中國石油)上半年的凈利潤僅5.31億元，同比下降98%，相對于其天文數(shù)字的營業(yè)額，幾乎等于半年白干。

與中海油有所不同，這兩家公司均屬石油產(chǎn)業(yè)上下游一體化模式，按理說，可以更有效對沖油價風(fēng)險。中國石化下游的成品油和化工產(chǎn)品銷售利潤增長受益于低油價，彌補了上游的虧損。中國石油盡管產(chǎn)業(yè)鏈偏重上游，但中下游資產(chǎn)規(guī)模也較大，因此盈虧基本持平。

這也是全球產(chǎn)業(yè)規(guī)律。數(shù)據(jù)顯示，幾家主要國際石油公司(IOC)在上半年也通過一體化的風(fēng)險對沖方式保持盈利。除了BP石油公司繼續(xù)受2010年墨西哥灣漏油事故影響而虧損20.02億美元，?？松梨?、道達爾和殼牌公司等幾大全球油企，今年上半年分別實現(xiàn)利潤35.1億美元、37億美元和18.5億美元。

在業(yè)界看來，將中國海油逼到“生死存亡”地步的主因，是公司產(chǎn)業(yè)鏈的失衡——此前漫長的高油價周期中，公司大部分資源都向上游(油氣田勘探開發(fā))聚集，“上岸”拓展中下游(煉化、管網(wǎng)運輸、銷售)的思路雖然早就提出，但該業(yè)務(wù)一直發(fā)展緩慢，在低油價沖擊下難以實現(xiàn)風(fēng)險對沖，導(dǎo)致業(yè)績受到很大影響。

從中國海油建立之初，主要依靠擁有壟斷性質(zhì)的海上油氣對外合作專營權(quán)。該專營權(quán)意味著一個油田從初期地質(zhì)普查到獲得油氣發(fā)現(xiàn)再到最后建成油田的全部成本都由合作伙伴承擔(dān)，但在進入商業(yè)生產(chǎn)階段后，中國海油卻能分享51%的收益。因此，從1999年到2009年，中國海油的主要利潤都來自合作油田，由此逐步積累成為一家油氣巨頭。

中國海油2015年報顯示，公司總資產(chǎn)中，上游資產(chǎn)占50.3%，中、下游資產(chǎn)加在一起占24.4%，但公司收入的62.2%卻由中下游資產(chǎn)貢獻，上游僅貢獻26.4%。

因此在高油價時期，公司業(yè)績鮮亮，成為“央企優(yōu)等生”；但財務(wù)數(shù)據(jù)掩飾了內(nèi)在弊病，缺乏可持續(xù)發(fā)展的能力。在油價陡然下跌時期，業(yè)績下跌幅度也最大。由于上游大、下游小，當(dāng)市場供過于求，強大的上游供應(yīng)出現(xiàn)過剩時，其相對弱小的下游無法消化如此多的上游資源，也無法通過外部市場消化，因此造成嚴(yán)重消化不良，從而導(dǎo)致危機。

“頭大身子小”的結(jié)構(gòu)使公司抗風(fēng)險能力較弱，難以適應(yīng)外在環(huán)境的改變。高油價以來的鮮亮業(yè)績恰恰由于過度注重短期收益而忽視了長期收益。

中海油能源經(jīng)濟研究院曾以康菲石油公司(ConocoPhillips)為案例，比較上下游一體化和專業(yè)化的利弊。

2012年，康菲分拆為康菲石油和菲利普斯66兩家公司，前者保留原公司名稱，并主營上游勘探開采業(yè)務(wù)，后者則主營下游的煉化和油品銷售業(yè)務(wù)。

重組后兩年，分拆后的兩家公司都實現(xiàn)了年均超過20%的市值增長，明顯高于同期的道瓊斯指數(shù)的增長率，也超過了整個石油板塊的平均年增長率。

彼時石油市場正處于高油價周期，專業(yè)化分拆讓公司獲益良多；但隨著油價的大幅下跌，主營上游的康菲石油出現(xiàn)巨額虧損，菲利普斯66業(yè)績則平穩(wěn)得多。

一體化模式本無絕對的好壞，需視油價高低和公司把控能力而定。如使用量化指標(biāo)，則油價在30美元-50美元/桶的區(qū)間時應(yīng)發(fā)展下游，以獲得風(fēng)險對沖能力。如油價始終在100美元/桶以上，就可以不考慮下游，只發(fā)展上游最為劃算。

石油在此前很長一段時期都是全球稀缺資源，價格不斷單邊上漲。因此對于中海油這樣以上游為主的石油公司而言，只要把油生產(chǎn)出來，即可獲得可觀的盈利。

在石油市場供需出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)之后，早已不習(xí)慣考慮產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略的中海油必然陷入慌亂，且難以在短期內(nèi)改變上中下游的資產(chǎn)配比，以致陷入危機。

尼克森后遺癥

此前幾年花費上百億美元收購加拿大油氣公司尼克森(NexenInc)，是中國海油遭遇危機的另一個重要因素，也是分析中國海油未來發(fā)展繞不過去的關(guān)鍵事件。中國海油內(nèi)部和業(yè)界的深入分析認(rèn)為，由于戰(zhàn)略失當(dāng)，收購整合失利，該并購成了拖累中國海油業(yè)績的大包袱。

“尼克森一役暴露出了中國海油在國際化經(jīng)營和管理方面的巨大缺陷。”一位長期研究中國海油的觀察家如此評價。

尼克森公司成立于1971年，總部位于卡爾加里，該市是加拿大西南部的阿爾伯塔省(Alberta，加拿大油氣資源最富集地區(qū))省會，擁有約3000名員工，是加拿大第十四大石油公司。該公司資產(chǎn)包括勘探、開發(fā)和在產(chǎn)項目，分布于加拿大西部、英國北海、尼日利亞海上、墨西哥灣、哥倫比亞、也門和波蘭。其核心業(yè)務(wù)包括常規(guī)油氣、油砂和頁巖氣。

2012年7月23日，中國海油與尼克森達成協(xié)議，前者將以151億美元現(xiàn)金收購后者全部股份，中國海油還另外承擔(dān)尼克森43億美元的債務(wù)。

2013年2月26日，并購交易完成。中國企業(yè)已完成的海外收購項目中，尼克森是迄今為止最大的一筆交易(詳見2012年8月13日《財經(jīng)》封面報道“中海油大交易”)。

中國海油當(dāng)初設(shè)定的戰(zhàn)略目標(biāo)是，通過該并購獲得覆蓋全球各大洲的石油儲量以及國際化管理經(jīng)驗。獲得的石油儲量中，64%是加拿大油砂資產(chǎn)，22%為英國北海深海油氣資源。而油砂資源主要是位于阿爾伯塔省的長湖項目(LongLake)。

2014年下半年開始，國際油價斷崖式下跌，中國海油疲于應(yīng)付并購造成的沉重財務(wù)負(fù)擔(dān)，始終未能實現(xiàn)對尼克森的有效整合。如今北美頁巖油的開采成本降到40美元/桶左右，尼克森超過60美元/桶開采成本的油砂資產(chǎn)，對中海油已從“雞肋”變成拖累。

接近中海油決策層的人士向《財經(jīng)》記者透露，當(dāng)年部分公司高層其實并不贊成收購，其中就包括時任總經(jīng)理楊華，但最終決策推進收購無可阻擋。據(jù)稱，楊華當(dāng)年在中海油內(nèi)部討論收購尼克森事宜時，“經(jīng)常不表態(tài)，找不到人，明顯不愿跟著玩。”

2016年上半年，中海油對海外資產(chǎn)進行104億元的資產(chǎn)減值，是2015年同期資產(chǎn)減值的7倍多，被減值的資產(chǎn)主要為尼克森旗下的油砂資產(chǎn)。

尼克森前副總裁羅恩·沃森(RonWatson)向《財經(jīng)》記者表示，尼克森的長期表現(xiàn)欠佳，主要因為管理層之前在資產(chǎn)并購上決策失誤。而中海油收購尼克森后，本應(yīng)知道長湖項目的弊端，但未補救。他同時指出，尼克森舍棄部分輕油資產(chǎn)，看重高成本的重油資產(chǎn)是個錯誤，中海油在收購尼克森后仍繼續(xù)著這條歧途。

油價大跌之后，中海油的消化不良終于爆發(fā)。尼克森經(jīng)過三輪裁員，目前已經(jīng)裁員1000人左右。三輪裁員既包括卡爾加里總部的員工，也有在長湖項目上的員工。目前部分部門的裁員比例已經(jīng)達50%-70%。而卡爾加里當(dāng)?shù)氐钠渌笮褪凸緟s并未大規(guī)模裁員。

《財經(jīng)》記者獲悉，收購尼克森后，中方和加方都經(jīng)歷了較大的心理落差。中方原本將尼克森當(dāng)成擁有先進管理理念和尖端技術(shù)的國際化大公司，但揭開神秘面紗后，又將后者看作爛攤子。而在加方員工眼中，中海油從拯救者變成了一個管理混亂、隨意裁員的家伙。

收購尼克森后，面對超出想象的復(fù)雜攤子，中海油派去的管理團隊無力應(yīng)付，于是采取了“以夷治夷”之策，從尼克森此前收購的英國北海項目上調(diào)來兩位英國高管到加拿大總部負(fù)責(zé)具體管理工作。但來自北海的英國人并不懂加拿大的油砂礦和煉廠，他們將尼克森原有的管理體系和理念拋棄，新建了管理體系。

盡管新的管理體系側(cè)重于降低成本，符合當(dāng)前市場情況，但大規(guī)模裁員主要針對一線員工，導(dǎo)致尼克森變成了“大頭小身子”——中層以上經(jīng)理有200多人，人力資源和供應(yīng)鏈管理人員合計約400人。而基層從事油氣生產(chǎn)和加工的技術(shù)人員僅剩幾十人。

這種管理理念與北美當(dāng)?shù)厥凸就耆喾?，?dāng)?shù)卮笮褪凸驹谛枰蠓鳒p成本時也會選擇裁員，但一定會保留一線的工程師和技術(shù)人員，因為這些人是公司核心競爭力所在。裁掉的往往是各職能部門的中層以上管理人員。

一位尼克森員工向《財經(jīng)》記者直言，“中海油對尼克森的整合是失敗的，我們很失望，公司各個環(huán)節(jié)都已處于失控狀態(tài)，再整合下去我完全不看好。”

經(jīng)過四年的接觸、磨合，當(dāng)?shù)貑T工已清楚認(rèn)識到中方管理團隊并不具備對尼克森進行有效整合的能力。2015年，長湖油砂項目發(fā)生了北美30年來最嚴(yán)重的陸上漏油事件；2016年初，又發(fā)生了煉化廠的爆炸，導(dǎo)致一死一傷。兩起事故原因分別為違反監(jiān)控條例和操作規(guī)定，類似事件在并購前的七八年中都未曾出現(xiàn)過。

直至今日，尼克森仍未劃歸中國海油國際公司，始終由總公司直轄，總公司花了四年時間，仍未理順對尼克森的管理。但這起巨額并購卻改變了中海油的財務(wù)狀況和市場定位。

有分析人士表示，收購尼克森之前的中海油可視為“專業(yè)化石油公司”，這類企業(yè)投資規(guī)模相對小，但市場表現(xiàn)好，擁有獨特競爭優(yōu)勢。收購尼克森之后，看似企業(yè)規(guī)模更大，但公司盈利能力大幅下降，并且偏離了專業(yè)化石油公司的定位，有成為“潛在出局者”的危險。

在商言政

多位接受《財經(jīng)》記者采訪的專家指出，尼克森并購并非完全的商業(yè)決策，其中有獲得全球性石油儲量以及國際化管理經(jīng)驗的商業(yè)目的，同時也體現(xiàn)了部分政府部門人士“資源為王”的思維方式，還部分摻雜著國企領(lǐng)導(dǎo)人特有的政績觀(在十八大前夕宣布并購)。

中國社科院工業(yè)經(jīng)濟研究所能源經(jīng)濟研究室主任朱彤向《財經(jīng)》記者指出，與國際石油公司(IOC)相比，中國三大石油央企的弊病和苦衷在于，政企不分的體制使其無法作出純粹的商業(yè)決策。后者的海外收購反映了“對上級負(fù)責(zé)”的文化，前者并購時體現(xiàn)的是“對股東負(fù)責(zé)”的文化。

多年來，中國三大石油央企需要完成政府“保供”與“走出去”任務(wù)，同時要與同行比拼資產(chǎn)規(guī)模，防止自己被國資委整合進更大的央企。這導(dǎo)致他們在油價高點收購資產(chǎn)的決心往往比所有IOC都大，收購的資產(chǎn)規(guī)模也很大。

但當(dāng)發(fā)現(xiàn)買虧了或油價開始走低時，剝離資產(chǎn)的止損措施卻比IOC緩慢得多，甚至不敢作類似決策。因為難以向上級解釋，甚至要承擔(dān)“國有資產(chǎn)流失”的罪名。

大多數(shù)IOC一旦意識到油價有下降趨勢，就會以最快速度剝離非核心資產(chǎn)，以求損失最小。殼牌從油價尚處高位的2012年左右即開始以每年數(shù)百億美元的規(guī)模剝離各種非核心資產(chǎn)。該公司首席財務(wù)長SimonHenry近期又表示要剝離400億美元資產(chǎn)。

多位接受《財經(jīng)》記者采訪的中國海油前員工均指出，盡管中國海油高層有較清晰的目標(biāo)和想法，但在戰(zhàn)略層面缺乏創(chuàng)新，重大決策中缺乏戰(zhàn)略研究支持，公司管理層過于自信，或者寧可相信外部智囊(例如投行)，而不依賴內(nèi)部研究機構(gòu)。

《財經(jīng)》記者獲悉，幾年前在對尼克森的并購中，中國海油并無一線戰(zhàn)略研究人員完整參與。這一方面是為了保密，另一方面也導(dǎo)致決策缺乏系統(tǒng)研究的支持。